미국 대부분의 사립대학들은 기금 (endowment)에 의해 탄생되었고, 그 기금을 효율적으로 관리 하면서 더욱 발전하게 되었다. 필자는 이지면을 통해서 데이비스 스웬슨 (David Swensen) 과 예일대 기금에 관한 간단한 이야기와 더불어 예일대의 교육적인 미래 비전을 살펴보고자 한다.

<기부금의 역사>
예일 대학교는 1701년 제임스 피취 (James Fitch)의 637 에이커 땅 기부가 기초가 된 이래, 1718년, 엘리후 예일 (Elihu Yale) 이 다양한 형태의 기금, 즉 부동산, 책, 상품등을 기부함으로써 그의 이름이 정식 대학의 명칭으로서도 사용되게 되었다. 1800 년대 초에는 두 명의 이사들 (Trustees)이 뉴헤이븐 이글 은행 (Eagle Bank of New Haven) 을 설립, 그들 자신의 재산과 함께 전체 예일 대학의 기금까지 주식에 투자하며 관리를 하였다. 그러나 1825년 이 은행은 망하게되고 당시 90%에 달하는 예일대학의 기금이 손실되었다.

그 후 예일대학은 1831년 최초로 기금 확보를 위한 캠페인을 벌였고 이를 통해 약 $100,000 이상의 영구 기금이 확보되었으며, 1800년대 말까지 거대한 양의 기금들을 채권 (Bond) 에 투자를 하였다. 1856년의 포트폴리오를 살펴보면, 채권 71%, 부동산 16%, 그리고 주식 13%의 순으로 대부분의 기금이 채권에 투자 되었음을 확인 할 수 있다. 1900년에는 예일 대학의 총 기금이 약 오백삼십만 달러 ($5.3 millions)에 달했으며, 포트폴리오에는 약간의 변화가 생겨 64%의 채권과 22%의 부동산, 그리고 주식이 13% 정도 되었다. 그러나 1920~ 30년대의 대공항으로 당시 채권 배당분 가치의 2/3에 해당하는 손실을 맞게 되고, 이를계기로 예일 대학에서는 투자 기금의 확대와 더불어 어떠한 경제 상황의 변화 속에서도 손실 비율을 최소화 시킬 수 있는 방법을 강구하기에 이르렀다.

1952년 초 새로운 형태의 기금관리가 시작되었고, 여기에 시도된 방법이 바로 현대 포트폴리오의 이론적인 기초가 된 마르코 위츠 (Harry Markowitz:노벨 경제학 수상자) 의 포트폴리오 선택 (Portfolio Selection)이라는 논문이었다. 여기에는 포트폴리오의 다양성에 대한 혜택과 함께 투자의 손실 감소와 이익금 확대에 대한 새로운 투자 접근법을 설명하고있다. 이에 따라 기금 투자에 대한 손실 위험은 크게 감소되었으나, 때마침 불어닥친 1960 ~ 70년대 주식 시장의 침체와 물가 상승등의 요인들이 예일 대학의 기금 가치를 또 다시 큰폭으로 하락시키게되었다. 아울러 시기적으로 어려웠던 추가 기금 확보의 고충과 함께, 이사들의 잘못된 투자 결정들이 당시 예일 대학교의 기금 운영과 관리에 어려움을 가중시키는 결과를 초래하였다. 이런한 악순환은 1982년 까지 지속적으로 이어졌다.

<데이비드 스웬슨의 출현>
1985년 데이비드 스웬슨이 예일 대학 투자 전문팀에 일원이 될 당시만 살펴봐도 대부분의 기금은 미국 국내 주식에 62%, 외국 주식 6%, 채권 10%, 부동산 9%등에 투자된 상태였다. 이런 혼합 형태의 자산 분배는 스웬슨의 혁신적인 리더쉽에 힘입어 극적인 전환을 맞게되고, 아울러 전체 예일대학의 기금 운영 의 진로 역시 크게 바뀌어 지게 되었다.

스웬슨은 1975년 위스콘신 주립대학에서 경제학 학사 학위를 취득, 예일대학 제임스 토빈 교수 (James Tobin: 노벨 경제학 수상자)의 지도하에 “Tobin’s Q” 이론과 관련된 박사 학위를 취득하였다. 졸업과 동시에 살로몬 브라더스 (Salomon Brothers) 에서 세계 은행 (World Bank)과 IBM 사이의 최초의 재정적 스왑(SWAP)을 구축하였다. 이후 리먼 브라더스 (Lehman Brothers) 에 재직 당시 그의 스승이었던 토빈 교수로부터 예일대 투자 오피스 (YIO: Yale Investment Office)자리를 제안받게 된다. 당시 그의 유명한 대답은 “나는 포트폴리오 관리에 대해 어떤것도 알지 못하고 있다 (I don’t know anything about portfolio management)” 였고, 그의 대답에 토빈 교수의 대답은 “그것은 아무런 문제가 안된다. 우리는 항상 네가 똑똑한 사람이라 생각했었다. 그리고 예일은 너를 필요로 한다 (That doesn’t matter. We always thought you were a smart guy and Yale needs you)”이었다. 이러한 토빈의 대답은 그에게있어 스웬슨이 얼마나 아끼는 제자였는지를 알 수 있게 하는 대목이다.

실재로 스웬슨은 철저한 아카데믹적 이론, 즉 평균 변동 분석 (Mean-variance analysis)과 정확한 시장 판단에 기본을 둔 포트폴리오를 구축하여 예일 대학 자금 운용과 투자 형태를 대폭 변화시켰다. 그가 운영한 지난 25년간의 예일 대학교 포트폴리오를 살펴보기로 하자.
그가 주창한 투자 형태의 변화 구도는 첫째, 주식 투자의 축소, 둘째, 채권 투자의 감소, 세째, 부동산, 상품, 비공개 기업 투자, 그리고 헤지 펀드 등의 투자 확대, 넷째, 불규칙한 시장 변동에도 안전하게 기금들을 관리 할 수 있는 장기적인 형태의 포트폴리오의 구축이었다.
이상의 투자 변화를 기초로 예일에서는 매년 6% 이상의 기금 성장을 목표로하였다. 하지만 그 실재는연 평균 13% 이상의 높은 수익률을 지난 25년간 거두며, 하버드 대학 다음으로 많은 기금을 조성하는 성과를 얻게 되었다.

<예일대의 교육적 미래버젼>
기부금은 일반 투자 포트폴리오와 약간의 차이가 있다. 기부금은 미 정부에 어떠한 세금도 지불하지 않아도 되며, 장기적인 투자 형태로써, 이후 세대들을 위해 준비할 수 있는 미래 비용적인 성격을 가지고 있다. 여기에는 제한적 기부금 (Restricted Endowment)과 비제한적 기부금 (Unrestricted Endowment)의 형태로 크게 나뉘어 지고있다. 전자의 경우는 단기적인 형태로 기부자가 학교에 필요하다고 생각되는 부분에만 지원하는 기금이고, 후자는 대학에서 장,단기 학교 발전을 위해 계획하는 프로그램들, 특히 리서치, 아카데믹, 학교인력 확보 및 시설 확충, 복지시설, 그리고 재정 보조금 확대 등을 위해 씌여진다.

스웬슨의 이론과 경험, 그리고 우수한 시장 판단력 등으로 많은 기금이 확보된 예일대학은 문과 대학 뿐만아니라 과학과 엔지니어링 분야에 까지도 많은 시설 투자를 하면서 우수 학생및 연구원들의 확보가 이루어 질 수 있었고, 결과 두 분야 모두 미국 최고의 수준을 지금까지 유지하고있다. 학교의 지속적인 발전이 동문들로부터의 기금 모금에 대한 동기 부여가 된것도 사실이다. 지난 2년간의 경기 악화로 전체 기금 투자에는 일부 손실을 입었지만, 오히려 동문들로 부터의 기부금은 다른 어느해보다 더 증가했다. 또한 다양한 형태의 장학 재단과 연구 재단이 형성되고 학부 학생들에게 조차도 더많은 이론과 실용적인 경험을 할수 있는 기회가 확대되었다.

아울러 충분한 재정확보로 많은 학생들에게 재정 수혜의 혜택이 돌아가고 있다. 7-8년 전까지만 해도 대학이 학생들에게 저리로 학자금을 먼저 융자해주고, 졸업 후, 몇년간 매달 일정한 양의 원금을 회수하는 형태로 재정적 도움을 주었다. 그러나 이로 인해 많은 학생들이 졸업과 동시에 융자금 상환을 위해 전공 분야와 다른 형태의 일을 하게 되는 일이 많았다. 그러나 현재의 충분한 재정의 확보는 대학에서 부모가 납부할 수 있는 등록금을 제외한 이외의 금액을 재정보조의 형태로 무료 제공해(need-based financial aid) 주면서, 모든 학생들에게 재정적인 이유로 인해 교육에 대한 열정과 기회를 더 이상 방해 받지 않는 제도로 바뀌지고 있다.
현재 예일 대학은 모든 학부생을 무료로 교육시킬 수 있을 만큼의 충분한 재정이 확보된 상태이다. 이런 현실의 배경에는 데이비드 스웬슨의 리더쉽과 더불어 자신의 학교와 미래의 후배들을 위한 동문들의 비제한(non-restricted) 기부금이 있었기에 가능하다고 필자는 생각한다.
본 칼럼의 내용은 지난 3월 “서울대 동문 회고록”에 필자가 기고한 내용입니다.

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